Yahoo奇摩財經 
過去十年我如何跑贏大市兩倍
第一次買股票似乎是件又可怕又高風險的事。我在2009年2月27日第一次買股票，當時買了六股Aflac的股票，總值105元。我跟自己說，「若超出這個價位，那我就是在浪費金錢。」
然後，有趣的事發生了。市場在10日後觸底反彈，此後長升長有。三個月後，我的投資升了一倍！一年後更升兩倍。 我完全被迷住了。
在那之後的十年，市況一直不錯。按我所能投資的不同時間作出調整後，股市的總回報為37%。而在同一時期內，我的投資組合的回報是這個數字的三倍有多，達到116%。
如果這聽起來很混亂，那就讓我用個顯淺的方法解釋。按我有投資時間内，標準普爾500指數的年回報約為10%。而在同一時期內，我的投資組合年回報為23%。這也許不算多，但卻帶來改變人生的彈性。
事實上，並沒有複雜的算法或小道消息助我一臂之力。相反，三個簡單的特點決定了我揀選的公司：
財務穩健性
員工共擔風險的程度高
運用「槓鈴」技巧
這些概念聼起來可能很複雜，但其實非常容易理解。這三個特點構成了我稱爲Antifragile（下文會再作解釋）的揀股框架。
運氣是一大因素
我很快就會講到這三個特點，但如果我不承認我成功的最大因素是「夠運」，那就是極不負責任的行為。
2009年時，我和妻子準備辭去教師的工作，搬到哥斯達黎加。這意味著我們將展開退休計劃，這驅使我開始學習投資股票。
這恰好是經濟大衰退(Great Recession)快要完結的時期，而且美股剛展開超乎任何人想像的最長牛市。這是每個人都夢寐以求的運氣。十年後，很明顯，在下圖箭咀位置開始「入貨」的人有幾幸運。
資料來源：YCHARTS。箭咀由筆者加上。
我甚麼都沒做 ── 事情就是這樣。
揀股框架
2013年初，我讀了一本書，改變了我對一切事物的看法，這本書叫《Antifragile》（反脆弱）， 作者是Nassim Taleb。在書中，Taleb談到如何將世界分為三大類：
脆弱的東西 ── 受壓便會破裂的東西。瓷杯就是一個好例子。
堅固的東西 ── 幾乎不受壓力影響的東西。例如是鐵塊。
反脆弱的東西 ── 受壓反而會變得更強大的東西。舉個簡單的例子，我們的肌肉在舉重時會稍微撕裂，但再生長出來的肌肉會變得更強壯。
我已在不知不覺間意識到前兩項的存在，而第三項對我來説是啟示。我開始將書中這個籠統的想法付諸實行，並應用到揀股當中。
在此之前，我試圖透過構想公司的未來來預測哪些公司會成功跑出，但這個方法並不奏效。股市並不在乎我腦裏想的故事。
讀完這本書後，我想找出一些能被明確衡量的因素，我希望這些因素能夠讓公司取得有利的優勢，不僅能讓它們度過艱難時期，還能讓他們變得更強大。
在此背景下，下文將列出該三個因素，重要性按相反順序排列。
風險共擔
在古巴比倫國王漢摩拉比(Hammurabi)在位時，人們想要建造橋樑。然而，他們不想將錢交給一個未必值得信賴的建橋人。
為了降低風險，建橋人被迫睡在橋下。還有甚麼方法比這更能確保橋樑的質素？不需要文件、法例或背景調查。這座橋可能會倒塌，但如果倒了，造橋人小命也同樣不保。
本質上，這就是風險共擔的原則：達成公平交易的最佳方法是確保各方的誘因一致。在投資上，這意味我要尋找具備以下三項條件的公司：
由創辦人領導的公司： 因為創辦人往往將公司視爲他們自身的自然延伸，因此有内在動機去創造一些價值恆久的東西。
持股比例高： 如果這些內在的動機還不夠，我想知道，只有當我作為股東成功時，管理層才會成功。
Glassdoor員工評價出色: 雖然這不是個十全十美的系統，但您可以了解員工在公司工作的滿意度。在Glassdoor.com上，員工可以提交匿名評論、列表並發佈供所有人閱讀。
就前兩項，您可以使用SEC的Edgar數據庫，輸入股票代碼，查找最近的委託書或DEF 14A文件。至於第三項，您可以瀏覽Glassdoor.com，點擊「公司評論」(Company reviews)，然後輸入公司名稱。
如果回顧我在過去十年最成功的五項投資，您會發現它們都有一些共同的特點。
公司 | 創辦人 | 職位 | 内部人士持股比例 | Glassdoor評級（最高為5星） |
Amazon.com (NASDAQ:AMZN) | Jaff Bezos | 行政總裁兼主席 | 16.1% | 3.8星 |
Shopify (NYSE:SHOP) | Tobi Lutke | 行政總裁兼董事局成員 | 8%* | 4.0星 |
MercadoLibre (NASDAQ:MELI) | Marcos Galerpin | 行政總裁兼主席 | 8.1% | 4.0星 |
Paycom Software (NYSE:PAYC) | Chad Richison | 行政總裁兼主席 | 16.1% | 4.4星 |
Veeva Systems (NYSE:VEEV) | Peter Gassner | 行政總裁兼董事局成員 | 14.4% | 3.4星 |
資料來源：GLASSDOOR.COM公司委託文件。截至最新DEF 14A文件之準確所有權數據。截至2019年8月9日之準確GLASSDOOR評級。*只包括LUTKE之持股。
這五隻股票合共為我的家庭帶來520%的回報，是最初的六倍。可惜，單是風險共擔這個條件並不足以令我獲得優勢。舉例：我的GoPro和Fitbit投資帶來巨大損失，儘管兩間公司都是由創辦人領導，内部人士持股比例高，而且在Glassdoor上獲得中度至强勁的評價。
這就是爲何風險共擔以外還有其他揀股條件。
財務穩健性
接下來我要了解的是一間公司的財務穩健性。具體而言，我會考慮公司在以下這個關鍵情境下的表現：
如果明日出現一場程度與經濟大衰退(Great Recession)相若的危機，其對公司會有甚麼影響？
雖然我投資的股票很可能會下跌，但我更關心公司及其長遠是否穩健，原因是擁有大量現金、少債務和強勁現金流的公司，實際上會因為經濟衰退而變得更強大。怎樣做到？它們可以
以折扣價收購初創公司。
以較低價回購自己的股票。
削弱價格競爭 —— 短期内或會蝕錢，但隨著價格競爭消失，長遠將可提升市佔。
在評估公司財務穩定性時，我會參考三個非常簡單的指標：現金（包括投資）、長期債務和自由現金流。再以這五間公司為例，下表列出它們在各項指標的表現。
公司 | 現金 | 債務 | 自由現金流 |
亞馬遜 | 430億 | 233億 | 220億 |
Shopify | 20億 | 0 | 1,630萬 |
Veeva Systems | 13億 | 0 | 3.88億 |
Paycom Software | 9,500萬 | 3,200萬 | 1.44億 |
MercadoLibre | 28億 | 6億 | 1.68億 |
資料來源：雅虎財經。
無可否認，上述的比較有點奇怪：例如，亞馬遜的規模比Paycom大得多。但有一趨勢非常明顯：這些公司的現金都大於債務，而且現金流均為正數。
但同樣，單憑這點並不足以讓一隻股票成為一項出色的投資。早在2015年，GoPro便有1.07億自由現金流，年末現金4.74億，沒有長期債務。
但自那時起，該股已累跌75%！本文最後一節將解釋原因。
「槓鈴」策略
講到槓鈴，大多數人都會認為是一支長長的槓鈴桿，兩邊為重量相等的槓片。不過，這不是個完全貼切的類比，因為「槓鈴」策略要求：
將您至少80%的資源投放於安全可靠的投資。
將餘下的20%投資於高風險、高回報的項目。這些高風險項目大多都會失敗告終，但只要有一個成功，便已能帶來豐厚回報。
在我投資的公司中，我會尋找以下這類動力：
槓鈴安全的一端: 有明顯的護城河保護、既可靠又有回頭客的業務。
槓鈴危險的一端: 有跡象顯示公司對新產品進行小修小補，包括之前的「熱門」產品。
讓我們來細看第一點。在評估護城河時，了解護城河的所有形式十分重要。我認爲護城河有四大類。
網絡效應：當產品或服務的每個額外用戶令其他現有用戶的體驗更有價值，便會出現網絡效應。 Facebook便是擁有這條護城河最明顯的例子，如果您的好友沒有使用Facebook，那這個網站便一文不值。
高轉換成本： 當從一間公司轉換到另一間公司牽涉高昂的財務、情緒或後勤成本時，便會出現這種情況。在大多數人的生活中，最明顯的例子莫過於換銀行。由於交卡數和直接存款等銀行服務環環緊扣，換銀行可能是一件讓人「頭痛」的事。
低成本生產： 倘一間公司能夠持續以較低的價格生產某種產品，同時擁有相同的基準質量，那這間公司必定會贏得生意。 Google母公司Alphabet憑藉在搜索領域的霸主地位，能夠以比任何公司都低的成本為廣告商提供數據。
無形資產： 包括有價值的品牌（如蘋果）、有專利（如製藥公司）的公司和受政府監管保護的公司（如公用事業公司）。
雖然本文不會作深入探討，但下表概括了上述五間公司最重要的護城河。
公司 | 「安全」業務 | 主要護城河 |
亞馬遜 | 電子商務和配送 | 低成本生產：配送中心網絡能以低內部成本，保證在一到兩天內送遞貨品。 |
Shopify | 電子商務平台 | 高轉換成本：一旦店鋪投入運作，商戶就不想轉換供應商。 |
Veeva | Veeva Vault內容管理平台 | 高轉換成本：公司所有高價值數據都在同一網絡上。轉換平台可能會遺失關鍵任務數據。 |
Paycom | 人力資源相關服務 | 高轉換成本：一旦一間公司的員工熟習了介面，轉用另一平台（在重新培訓及遷移方面）的成本會很高。 |
MercadoLibre | 網上銷售平台 | 網絡效應：網站上買家愈多意味商家愈多，而這又會吸引更多買家。 |
當然，這不是一個鉅細無遺的列表。這些公司表現出色的原因之一，是它們受多條護城河保護。不過，我希望投資者明白到，一間公司需要在其主營業務中佔據主導地位，才能保住槓鈴「安全」的一端。
順帶一提，Fitbit和GoPro就是在這方面觸礁：它們只具備脆弱的護城河──品牌價值。任何人都可以生產運動手錶或鏡頭。要轉用另一個牌子的產品亦很容易，沒有網絡效應，而且兩間公司都不具備低成本優勢。
但現在，就讓我們來探討槓鈴的後半部分: 高風險、高回報的投資。將約20%的資源花在多數以失敗告終的項目上似乎很浪費。但只要其中一個項目表現出色，整間公司的發展軌跡便能改變。
Mercadolibre就是個好例子。十年前，該公司的支付系統MercadoPago是之後才推出的產品。當時，其銷售平台才是真正的焦點。但在過去的三年，MercadoPago開始起飛，成爲推動該股單在2019年便升一倍的關鍵催化因數。
不過，Mercadolibre並不是唯一一間在測試風險項目的公司。下表列出其他四間公司推出的高風險、高回報的項目。
公司 | 高風險、高回報項目 |
亞馬遜 | 這就是主要盈利引擎AWS如何開始。目前的項目包括航運、藥物配送和雜貨。 |
Shopify | 現時佔Shopify收入超過50%的商戶服務曾是槓鈴上風險的一端。Shopify目前的高風險項目是建立一個獨立的配送網絡。 |
Veeva | 公司正嘗試將Vault應用到藥業以外的行業。 |
Paycom | 由原先的支薪工具，拓展成涵蓋數個人力資源相關領域，包括醫療保健福利。 |
重點：這些公司沒有固步自封，反而積極尋找新方法，讓客戶的生活更輕鬆。
揀股總結
要挑選跑贏大市的投資組合，這絕對不是唯一方法。事實上，它甚至不是一個能為您日後帶來豐厚回報的投資方法。
當然，您可以自行詮釋這個框架，並應用到自己的投資上。但我認爲，建立自己的框架更爲重要。從一小筆錢開始，看看哪些投資行得通，哪些表現不佳。當您的信心增强，您便可投入更多錢。久而久之，您可能會對自己的表現感驚訝。
這種成功也可以為您的家庭帶來改變人生的財務彈性。
延伸閱讀
本文所提供的信息僅供一般參考之用，並不構成任何個人化的投資勸誘或建議。作者沒持有以上提及的股票。
亞馬遜附屬公司 Whole Foods Market 行政總裁 John Mackey 是 The Motley Fool 董事會成員。
The Motley Fool Hong Kong Limited(www.fool.hk) 2019
